Inflationen är svår att undgå för tillfället med nya rekord och ”Putinpriser” trendande på sociala medier. Det är svårt att inte slås av de ökade priserna vid pumpen, på elräkningen eller i matbutiken. Över 20 kr för en liter yoghurt, 50 kr för ett paket kaffe, 1000 kr för att fylla tanken och prognoser på över 10 000 kr per månad att värma huset i vinter. Samtidigt har inte lönerna ökat vilket lett till fallande reallöner och rekorddystra hushåll.
Denna miljö är helt ny för många av oss då det är högsta inflationen på över 30 år. Själv var jag endast 1 år när vi senast hade en liknande inflation och kan ärligt säga att jag inte har något minne av det. Det ställer också helt andra krav på oss som investerare då en stigande och hög inflation både varit dåligt för traditionellt sparande och klart mer volatilt. Förbi är dagarna då det i stort sett räckte att mäta nominell avkastning och nu är det realavkastning som gäller.
Om vi nu gått in i en ny era av hög inflation vet ingen. Men det skadar inte att vara förberedd för vad eventuellt kan komma. Tur nog är det inte första gången vi har hög inflation och som läsare av denna blogg vet; vi kan lära oss av vad som fungerat historiskt. Jag har själv gjort en djupdykning i hur man kan investera under hög inflation under det senaste året och tänkte summera mina lärdomar här i inlägget.
Realavkastning senaste året
Den ökande inflationen var faktiskt inget som började när ryska trupper satt sina fötter i Ukraina utan var redan aktuellt förra hösten. Då ställde jag mig frågan ”Är inflationen här för att stanna?” och det visade den sig vara med råge. För att vara förberedd skrev jag ett inlägg om ”Bästa strategierna för stigande inflation?” och det har stämt väl överens med vad som fungerat sen dess.
Det som historiskt spelat mest roll är om inflationen ökar eller minskar då marknaden måste ändra prissättningen utifrån dessa nya omständigheter. En högre inflation resulterar i högre räntor vilket både pressar priset på obligationer och fastigheter. Dessutom ger högre räntor och kostnader en högre diskonteringsränta och en press på företagens vinster vilket pressar börsen.
Det som skyddat vid stigande inflation har historiskt varit råvaror, guld och trendföljning. Det är just vad vi sett och senaste årets realavkastning i kronor visas i tabellen nedan (i fallande ordning).
| Tillgång | Realavkastning 1 år |
|---|---|
| Råvaror (Bloomberg Commodity) | +29 % |
| Guld | +6 % |
| Global trendföljning | -7 % |
| Bankkonto / kontanter | -11 % |
| Bostäder (HOX Index) | -18 % |
| Obligationer (XACT Obligation) | -19 % |
| Stockholmsbörsen (OMXSGI) | -32 % |
Som syns har alla traditionella tillgångar som aktier, räntor och bostäder gått ner kraftigt. Vad som är intressant är att bankkonto/kontanter har gett bäst relativ avkastning av dessa då de andra justeras ner av högre räntor (man skulle lyssnat på Taleb). Som Ray Dalio sagt är ”cash is trash” men ”equities are trashier”. Istället har man fått satsa på de inflationsskyddade tillgångarna överst i listan för att skydda sig mot inflation.
Detta är vad som händer vid stigande inflation som senaste året. Nu är frågan vad som händer om inflationen är fortsatt hög under lång tid framöver. Även om det nu är främst riktningen på inflation som påverkar mest kan det vara intressant att se hur olika tillgångar gått under perioder av hög inflation.
Risktillgångar bättre vid hög inflation
Grafen nedan visar realavkastningen för olika tillgångar i Sverige under 1876-2012 indelat efter kvantiler (från högst till lägst) (trenden är också liknande för globala tillgångar).
Korta räntor och obligationer är mest känsliga för inflation och gav negativ realavkastning under åren med högst inflation (1:a kvantilen). I motsats går de bäst när inflationen är låg eller negativ (deflation) (4:e kvantilen).
Huspriser har en liknande trend där de utvecklats sämst vid hög inflation och bäst vid låg / negativ. Däremot inkluderar inte grafen nedan direktavkastningen för hus och den har varit 3-8 % över största delen av perioden (och hög under hög inflation). Alltså är totalavkastningen positiv i de flesta perioder för hus (även om det är negativ korrelation med inflation).
Aktier gav likaså positiv realavkastning under alla perioder och runt 6-7 % riskpremie jämfört med obligationer i alla perioder förutom den med lägst inflation / deflation.
Även om realavkastningen är låg under hög inflation har riskfyllda tillgångar fortsatt gett en bra riskpremie under dessa perioder. Samma går att se globalt som i grafen nedan där riskfyllda tillgångar (aktier och hus) har en klart mer stabil 10-årig realavkastning världen över än ”säkra” räntor. Speciellt blir det tydligt under perioder av låg avkastning och hög inflation (världskrigen och 70-talet) där riskpremien blir extra hög.
Det som främst påverkar avkastningen för räntor är realräntan som oftast är negativ under hög inflation. Traditionellt är just perioder av hög inflation en lösning på ett skuldproblem (som efter världskrigen) där pengar trycks för att minska värdet på de höga skulderna och de som får betala är de som äger dessa.
Aktier och hus ger kassaflöden som ökar med inflationen
Anledningen till att riskfyllda tillgångar som aktier och hus går mycket bättre under inflation är att de kan ses som realtillgångar. Det är faktiska företag och fastigheter man äger som ger kassaflöden och dessa kassaflöden ökar i takt med inflationen. Det gör att de har gett en stabilare avkastning under inflationsperioder.
Däremot är inte priset stabilt under inflation och som vi sett senaste året kan det ske snabba fall när marknaderna behöver anpassa sig för nya omständigheter. Som visas i grafen nedan har realpriset för Stockholmsbörsen och hus varierat kraftigt över tid.
Under och efter inflationsperioden vid första världskriget gav Stockholmsbörsen ett realprisfall på över 80 % och under 1965-1980 var realprisfallet 50 %. Också amerikanska börsen gick ner kraftigt under 1965-1982 där Shiller CAPE minskade från 25 till 7,5 och Dow Jones tappade 70 % av sitt realvärde. Huspriser är lite mer stabila men realpriset har gått ner 30-50 % totalt fyra gånger, alla på grund av hög inflation.
Då inflationsperioder sänker värdet på skulder medan aktier och hus ger okej avkastning för det lätt tankarna att man bör investera i dessa med full belåning. Men där får man se upp och volatila priser som visas ovan kan ställa till det. Här är det nominella prisfall som spelar roll historiskt har det skett prisfall på över 30 % för hus och 50 % för aktier.
Så även om belåning kan fungera bra under perioder av hög inflation gäller det att inte låna alltför mycket och det höjer ju självklart risken. Man måste också ha råd att betala räntan om den går upp kraftigt på grund av inflation. Högre inflation har varit mer volatil, oftast löst med höga realräntor vilket kan vara förödande för låntagare som ser priset på huset falla samtidigt som kostnader och räntor ökar (som i år).
Stagflation
Stagflation är när inflationen är hög och vi går in i lågkonjunktur. Det är vad många befarar kan ske kommande året om inte centralbankerna lyckas kontrollera inflationen. I så fall behöver de parerar att hålla räntorna tillräckligt höga för att inte inflationen ska sticka iväg, men tillräckligt låga för att inte orsaka en ännu djupare lågkonjunktur. Helt annat än vad vi upplevt de senaste lågkonjunkturerna där nollräntor och sedelpressar fått igång ekonomin igen.
En sådan mix skulle vara förödande för alla traditionella tillgångar, speciellt riskfyllda. I tabellen nedan visar Bridgewater avkastning relativt riskfria korta räntor för olika tillgångar och där syns att sämst går fastigheter och aktier. I detta fallet är det bäst att skydda sig med realobligationer, guld och råvaror. Även om räntor går dåligt vid inflation går de klart bättre än riskfyllda tillgångar vid stagflation.
Kvantitativa strategier och trendföljning
Om nu alla traditionella tillgångar kommer att gå dåligt vid en högre inflation blir det aktuellt att titta på aktiva strategier. Kvantitativa strategier och trendföljning som är min grej har gått bra under inflationsperioder. OSAM visade att som ovan är avkastningen för aktier som lägst när inflationen är som högst, medan kvantitativa strategiers överavkastning var som högst. Det gällde för både värde, utdelning och momentum.
GMO har också poängterat att billiga aktier är bra under hög inflation och speciellt energiaktier. De som investerat kvantitativt i år har märkt att portföljerna börjar domineras av mycket energiaktier och som delvis lett till strategiernas överavkastning mot övriga börsen. Utöver det har vi ett gynnsamt klimat för kvantitativa strategier där värdespreaden är fortsatt rekordhög världen över i nivåer med IT-bubblan (alltså är felprissättningarna som man kan nyttja är stora).
När det kommer till trendföljning visade AQR nyligen att trendföljning och råvaror är vad som går bäst både vid räntehöjningar och vid stagflation. De visade också förra året att 20 % trendföljning i portföljen kan ta bort inflationsrisken. Inflationsperioden på 70-talet är också en av de bästa perioderna för Global trendföljning. Som vi sett i listan ovan hamnar trendföljning i topp på senaste årets prestation.
Investera för olika utfall
Det bästa är att investera för olika utfall då vi inte vet om inflationen är här för att stanna eller om årets utfall var en tillfällighet orsakad av höga råvarupriser. Oavsett har vi sett att inflationen kan variera kraftigt och det gynnar och missgynnar tillgångar olika. Det gäller därför att ha delar av portföljen som både fungerar under stigande och fallande inflation samt stigande och fallande tillväxt.
Som visats ovan ger riskfyllda tillgångar en bra realavkastning även under perioder av inflation och riskpremien kan till och med vara högre då. Men vid lågkonjunktur så går riskfyllda tillgångar dåligt även under inflation (stagflation) och räntor skyddar fortsatt även då. Utöver det är råvaror och guld bra att ha i portföljen som kris-alfa och aktiva strategier som trendföljning och kvantitativa strategier.
Som vi sett senaste året kan alla dessa beståndsdelar komplettera portföljen bra och är med i de olika portföljerna i portföljstudien på Börslabbet och som jag själv använder i min portfölj.
Tuffare investeringsklimat
Vi har varit bortskämda av ett relativt ”enkelt” investeringsklimat där allt i stort sett gått upp senaste 30 åren. Börsen, hus och obligationer har alla gett bra avkastning på grund av en låg inflation och sjunkande räntor. Om vi nu ser en annan utveckling framåt kommer det bli ett tuffare investeringsklimat än vad vi är vana med och hur man positionerar sig spelar mer roll.
Jag har länge förespråkat att ha en diversifierad portfölj för ”alla väder” och det har varit svårt att sälja in att hedga sig mot inflation. Nu har inflationen kommit tillbaka med stormsteg vilket visat på vikten att vara skyddad då vi aldrig vet när det kommer att ske. Som både AQR och Bridgewater har påpekat är det inte heller för sent att skydda sig och vi vet inte hur länge inflationen kommer att fortsätta.
Med det sagt är jag ändå rätt bullish för de strategier jag investerar efter. Det är oftast i mer utmanande klimat de har en bättre relativ avkastning och det är vad vi kan fortsatt se. Det är också därför jag gjort såna djupdykningar i hur olika saker fungerar vid inflation då jag vill veta att strategierna och portföljen klarar av det.
Om det nu blir riktigt tufft för finansiella tillgångar så är det bästa man kan hoppas på att portföljen bibehåller sin köpkraft. Sen om inflationen håller i sig är det bara att hoppas på att riskfyllda tillgångar ger en positiv realavkastning över tid som de gjort historiskt.