Är inflationen här för att stanna?

Det är få som missat att vi har en kraftig inflation idag där den i Sverige är 3,1 %, 4,1 % i eurozonen och hela 6,2 % i USA i årstakt. Alltså en inflation klart över centralbankernas mål på 2 % och där den är den högsta i Sverige och Europa sen 2008 och högsta i USA på 30 år. Det hela får en att fundera på om inflationen är här för att stanna? De flesta, inklusive centralbankerna, tror att inflationen är övergående och beror på uppöppnande efter pandemin men allt fler röster hörs för att den kanske inte är så övergående.

Faktorer som talar för en högre inflation

Några som trott att inflationen kommer tillbaka ett tag nu är Ray Dalio och Bridgewater. I somras skrev de om varför de inte tror att inflationen kommer återgå till innan pandemin och om att vi kommer in i en ny paradigm där 2020-talet inte kommer vara som 2010-talet. Den stora anledningen är att som respons av pandemin har det samtidigt varit en aggressiv penningpolitik (låga räntor och QE) och finanspolitik (budgetunderskott) vilket driver på ekonomin i högre grad mot 2010-talets expansiva penningpolitik. I USA har de haft budgetunderskott på 10 % av BNP med direktöverföringar (helikopterpengar) vilket varit klart mer inflatoriskt än att bara köpa obligationer och sänka räntorna. Detta har lett till både hög inflation, ökade förmögenheter och sparkvot och en tight arbetsmarknad.

Bridgewater anser också till motsats till många andra att det är främst en efterfrågechock snarare än en tillgångschock som driver den ökade inflationen (många andra säger att halvledarbristen, frakterna, energipriserna endast skapat problem på tillgångssidan och är övergående). Detta motiveras med att produktionen är högre än innan krisen men också efterfrågan är klart högre och att tillgången på råvaror är högre än innan krisen och trots det ökar priserna. Detta har lett till brist i flera led; i råmaterial, i energi, i produktionskapacitet, i frakt, i arbetskraft, i boende. Alla dessa brister har sitt upphov i att efterfrågan ökat kraftigt i USA (20 %!) och det inte finns tillräckligt med kapacitet att möta detta med trots att exempelvis Kina producerar 20 % och exporterar 40 % mer nu än innan pandemin. Ännu har en del av efterfrågan möts med lager, men dessa har börjats tömma, samtidigt som lönerna går upp (vilka utgör en majoritet av kostnaderna), vilket kan driva på inflationen ännu högre framöver.

Bridgewater är inte ensamma om att tala om en högre inflation. Också AQR talar för att inflationen kan fortsatt vara hög framöver där de kollar på de övergående faktorerna av inflation från pandemispecifika faktorer men ser att inflationen är också hög i andra delar på nära 5 %. De poängterar också att hyror som utgör 30 % av amerikanska CPI inte har gått upp men förväntas göra det utifrån hur den mäts. En annan förespråkare för högre inflation är Nordea Markets som i somras angav olika anledningar till hög inflation framöver (de tolkade den däremot som problem på tillgångssidan) bland annat via deglobalisering och arbetskraftsbrist och talar fortsatt om ökande inflation sen dess (som nyligen rantade om dumbflation).

Det finns i alla fall många faktorer som talar för inflation och att den kan vara här för att stanna. Det kanske är en ny paradigm vi går in i. Men vi ser också klarar skillnader där vi nu har dubbelt så hög inflation i USA än i Sverige och mycket förklaras mot att de har haft en klart mer expansiv finanspolitik där. Jämför vi var Sveriges budgetunderskott på 4 % av BNP förra året och 0 % i år, medan i USA var den närmare 15 % förra året och 10 % i år. Även om vi inte kommer att se lika hög inflation i Sverige kommer vi ändå mycket väl känna av en ökad inflation genom högre råvarupriser och högre marknadsräntor. Det hela leder då till frågan vad denna nya paradigm kan leda oss?

Vad hände sist när vi hade ökande inflation?

Det mest kända exemplet är åren 1965-1980 då det var kraftigt ökande inflation och räntor. Har själv läst en hel del om den perioden på senare tid då det var mycket intressant som hände och är en av få perioder där vi både sett noll realavkastning i både aktier och obligationer under en 15-årsperiod i både Sverige och USA. Det finns vissa likheter med den perioden i USA och idag där 1) perioden föregicks med en period med låg inflation på under 2 % per år under 1955-1965 och 2) det var en lokal topp i börsvärderingar under 1965 med Shiller CAPE 25. Den ökande inflationen och räntan gjorde att börsens värdering föll till den lägsta noteringen någonsin med ett Shiller CAPE på 7,5 under 1982. Shiller har en bra skildring av förloppet i sin bok Irrational Exhuberance och jag kom också över denna skildring av förloppet som förklarar det hela som en anti-bubbla, alltså motsatsen till en bubbla där både aktier och obligationer blev extremt lågt värderade och gav fenomenal avkastning efterföljande två decennier. Det mest slående var att Dow Jones indexet inte gick över 1000 igen på nästan 17 år trots tvåsiffrig inflation och föll totalt inflationsjusterat med nästan 70 % vilket illustreras i denna graf och det tog 30 år efter 1965 innan prisindex nådde högre nivåer justerat efter inflation. Också här i Sverige har Stockholmsbörsens drabbats hårt av inflation och den värsta perioden var under första världskriget och efterföljande deflationskris där prisindex föll med 80 % inflationsjusterat och nådde först högre nivåer 75 år senare.

Troligen får vi inte en upprepning av 70-talets inflation då centralbankerna har lärt sig en del sen dess och mycket var annorlunda då (högre initial tillväxt, oljekris, släppande av guldmyntfot, etc). Men det är ändå ett skräckinjagande exempel på vad som kan hända under en längre period av stigande inflation och räntor. Det skulle däremot inte vara förvånande om vi ser en längre period av inflation då det varit det traditionella sättet att ta sig ur perioder med höga skulder (liksom det vi såg efter första och andra världskriget). Inflationen gynnar de i skuld och det skulle inte vara första gången staterna tar till sedelpressen för att lösa problemet. Det hela för in en på nästa fråga; vad är bästa tillgångarna och strategierna för att investera vid ökande inflation? Tänkte gå in på det i mitt nästa inlägg och kan hinta om att det är i alla fall inte räntepapper och obligationer.