En av de attraktivaste investeringsmöjligheterna de senaste åren enligt min mening är att investera på Stockholmsbörsen framför globalt. Ränte- och inflationschocken gjorde att Stockholmsbörsen och kronan blev rekordbillig mot omvärlden. Denna trend har bara fortsatt och nått nya extremer i år som följd av presidentvalet och att svenskarnas globalsparande är rekordstort.
Efter vidare efterforskningar har jag kommit fram till att det stora utlandssparandet kan även ha bidragit till värderingsskillnaderna vi ser idag. Ett utflöde av kapital som pressar priset på Stockholmsbörsen och svenska kronan. Oavsett anledning har det i alla fall lett till att Stockholmsbörsen är klart billigare än globala index idag trots avkastningen justerat för värderingsändringar har varit högre än i USA de senaste 10 åren.
Svenskarna globalsparande når rekordnivåer
Svenska folket älskar att investera globalt och sparandet i globalfonder slår nya rekord trots lågkonjunktur. Nettosparandet i år har slagit alla tidigare rekord även exkluderat december då de stora PPM-insättningarna sker (se grafen nedan).
Totalt har flödet till globalfonder varit över 100 % av nettosparandet i aktiefonder de senaste femton åren. Att investera globalt är det nya standardrådet och väljs automatiskt i tjänstepensionen och PPM. I jämförelse har sparandet i Sverigefonder varit blygsamt och utgör mindre än 10 % av nettosparandet.
Detta är inte bara en svensk trend utan sker över hela världen. Indexfonderna har vunnit mark där globalfonder är standardalternativet i hela Europa. I USA dominerar däremot inhemska indexfonder som i år står för 100 % av nettosparande i aktiefonder. Då USA nu utgör över 70 % av globalt aktieindex resulterar det i stort sett en sak; majoriteten av aktiesparandet flödar till USA.
Detta skapar stora passiva flöden till världens största kapitalmarknad. Den amerikanska börsen är nu värderad mer än dubbelt så högt mot resten av världen. När svenska och utländska investerare väljer att investera i USA; vem investerar då i Sverige?
Svenskt utlandssparande pressar kronan
För Sveriges del har det inneburit att svenskarna har köpt aktier och fonder i utlandet för nästan 1000 miljarder de senaste tio åren (källa SCB). I jämförelse har utländska investerare endast investerat 20 miljarder i svenska aktier vilket gjort att den utländska ägarandelen på Stockholmsbörsen har minskat. Det har gjort att svenska folket nu äger mer än dubbelt så mycket aktier i utlandet än vad utländska investerare äger i Sverige (se graf). Halva skillnaden beror på våra nettoköp och halva beror på vår svaga krona och börs.
Det har gjort att kapital flödar ut från Sverige vilket sätter press på kronan medan det flödar in i USA som stärker dollarn. Detta började för strax över tio år sedan och har accelererat sen dess. Svenskarnas nettoägande mot utlandet har nu ökat till 50 % av BNP medan amerikanerna är skyldiga utlandet 80 % av BNP. Detta är även kopplat till bytesbalansen där svenskarna producerat mer än vad vi konsumerat och amerikanerna det motsatta.
Stockholmsbörsen är rekordbillig mot den amerikanska börsen
Då kapital flödat till den amerikanska börsen och ut ur Sverige har det gjort att amerikanska börsen har succesivt blivit dyrare än Stockholmsbörsen. Denna trend påbörjades under 2014 och USA börsen värderas nu nästan det dubbla mot Stockholmsbörsen utifrån Shillers CAPE (cyclical adjusted PE-ratio). Samtidigt har dollarn stärkts och kronan försvagats vilket gjort att kronan varit rekordbillig mot dollarn de senaste åren (inflationsjusterat).
Lägger vi ihop både CAPE och valutakurs får vi grafen nedan. Den amerikanska börsen har aldrig varit så dyr mot Stockholmsbörsen än nu och är nästan 3x dyrare än det historiska snittet där hela skillnaden har kommit senaste 10 åren. Omvänt räknat handlas Stockholmsbörsen till 65 % rabatt mot den amerikanska börsen jämfört med det historiska snittet. Utgående från CAPE och PPP-växelkurs är USA 2,5x dyrare mot Sverige.
Amerikanska börsens höga avkastning är på grund av ökande värderingar
Hittills har den starka utvecklingen gynnat svenska sparare och att ha investerat globalt har gett högre avkastning än Stockholmsbörsen. Världsindex har gett 14,1 % avkastning per år i SEK jämfört med 9,8 % för Stockholmsbörsen (utifrån MSCI index). Detta har fått investerare att tro att globalfonder slår allt och på amerikanska techbolags exceptionalism.
Men den starka utvecklingen drivs främst av ökande värderingar. Delar vi upp avkastningen för börsen utifrån vad som kommit från ökade värderingar och vilket som kommer från vinster blir det tydligt (se tabellen nedan utifrån MSCI:s index). Värderingar står för ökad CAPE och dyrare valuta medan vinster utgörs av utdelning och bolagens vinsttillväxt (inkl återköp).
| Senaste 10 åren | Avkastning i SEK | Från värderingar | Från vinster |
|---|---|---|---|
| Sverige | 9,8 % | -0,9 % | 10,7 % |
| USA | 16,7 % | 7,2 % | 9,5 % |
| Europa | 9,5 % | 4,2 % | 5,3 % |
Justerat för förändringen i värderingarna har Stockholmsbörsen levererat en högre avkastning än de amerikanska och europeiska börserna. Det har givetvis gynnats av en billigare krona, medan amerikansk vinstutveckling har gynnats av Trumps skattesänkningar. På längre sikt följer det den långsiktiga trenden och Stockholmsbörsens har även levererat högre avkastning än den amerikanska under de senaste 30 åren.
| Senaste 30 åren | Avkastning i SEK | Från värderingar | Från vinster |
|---|---|---|---|
| Sverige | 11,5 % | -0,8 % | 12,3 % |
| USA | 10,9 % | 2,6 % | 8,3 % |
Det innebär att svenska bolag har varit mer framgångsrika än amerikanska, speciellt på att ta andelar globalt då amerikansk ekonomi växt mer än svensk under samma period. Det är en bidragande faktor till vårt stora handelsöverskott och deras underskott. Detta är även exkluderat svenska småbolag som har gått ännu bättre än Stockholmsbörsen.
Det finns inte mycket som talar för att Draghis rapport om dålig europeisk konkurrenskraft stämmer in på Sverige. Att amerikansk ekonomi har gått bättre än svensk ekonomi de senaste åren har mer handlat om skillnader i räntekänslighet och stora amerikanska underskott än strukturella problem. I Ray Dalios Great Power Index som på ett genomgående sätt mäter den ekonomiska och finansiella hälsan av världens största ekonomier rankas Sverige 1:a i förväntad BNP-tillväxt kommande tio år av världens utvecklade ekonomier medan eurozonen rankas lägst.
Räntefonder kan slå den amerikanska börsen kommande tio år
På samma sätt som vi kan dela upp tidigare avkastning i vinster och värderingar kan vi göra det med framtida. Det är vad Research Affiliates gör när de försöker uppskatta framtida avkastning. För vinster utgår de från nuvarande direktavkastning och långsiktigt trend på vinsttillväxt. För värderingar antar de att de kommer återgå till medlet över längre tid (vilket de historiskt gjort).
Tabellen nedan visar deras uppskattningar för Stockholmsbörsen och den amerikanska börsen för de kommande tio åren. Siffrorna utgår från att den amerikanska börsens värdering sjunker från CAPE 37 till CAPE 26 (nivån 2014) och att kronan antas stärka sig mot dollarn från 10,5 till 9,5 SEK/USD (i jämförelse är köpkraftsjusterad växelkurs på 8,4 SEK/USD).
Det skulle resultera i att man förlorar 4,4 % per år i avkastning av att investera på den amerikanska börsen på grund av sjunkande värderingar. Även exkluderat detta värdetapp ger Stockholmsbörsen 3,4 % högre avkastning per år än USA eftersom vi betalar klart mycket mindre för framtida vinster i Sverige än i USA.
| Kommande 10 år | Avkastning i SEK | Från värderingar | Från vinster |
|---|---|---|---|
| Sverige | 9,5 % | 0,0 % | 9,5 % |
| USA | 1,7 % | -4,4 % | 6,1 % |
Det innebär att till och med svenska och amerikanska räntefonder kan slå den amerikanska börsen kommande tio år då de har en förväntad avkastning på strax över 3 % per år (i SEK). Det var även vad som skedde senast när vi var i denna situation. I början av 2001 handlades USA börsen till samma värdering som idag utifrån CAPE och dollarn. Efterföljande tio år gav räntefonder 3 % per år medan USA- och globalfonder gav -2 % per år. Jämfört med då är nu Stockholmsbörsen klart billigare och handlas till en rimlig värdering.
Vad kan vända trenden?
Den stora frågan är givetvis vad som kan vända trenden? En stor reform av det svenska pensionssparandet där globalfonder byts ut mot Sverigefonder känns osannolikt. Så sparandet i utlandet kommer troligen att fortsätta. Men allt går givetvis i cykler där de senaste åren har hushållens sparande varit rekordhögt och sparandet i globalfonder är det femdubbla i årstakt mot för tio år sedan.
Trots att sparandet globalt varit rekordhögt det senaste året är kronindex på samma nivåer som förra hösten, drivet av en stark export och efterfrågan på svenska varor. Självklart är kapitalflöden inte det enda som påverkar valutakursen utan historiskt har kronan stärkts när vi har gått in i högkonjunktur (se graf). Det mesta talar nu för att vår räntekänsliga ekonomi kommer gå bättre som följd av räntesänkningarna vilket på sikt kan leda till en starkare börs och krona.
På andra sidan har vi USA och frågan är hur mycket dyrare deras valuta och börs kan bli mot omvärlden? Allting har för tillfället varit till deras fördel; en stark ekonomi när resten av världen går svagt, en låg räntekänslighet och ett stort inflöde av kapital. Det senare har gjort att de i årstakt har ett statligt underskott på över 6 % av BNP vilket har hållit uppe deras ekonomi. De flesta verkar vara överens om att de gör saker rätt, medan resten av världen gör saker fel, vilket även reflekteras i marknadens prissättning. Men som vi sett ovan har svenska bolag lyckats bättre, utan stora skattesänkningar och statliga underskott, och skillnaderna idag beror mer på sentiment, värderingar och kapitalflöden.
Det viktiga är att trenden behöver inte vända för att Sverige ska ge högre avkastning än USA framöver. Snarare behöver trenden fortsätta för att det inte ska ske. Bara av att vi betalar klart lägre för framtida vinster på Stockholmsbörsen så måste den amerikanska börsen leverera en markant högre vinsttillväxt eller bli 4-5 % dyrare per år för att leverera högre avkastning. Det kan givetvis ske i närtid, speciellt med tanke på valet. Men förr eller senare kommer det inte gå längre och värderingar har historiskt gått mot medelvärdet.
Sverige AB ser attraktivt ut
Summerat kan vi säga att Sverige AB har gått bra de senaste tio åren och levererat en hög vinstdriven avkastning till sina ägare. Vi svenskar säljer mer än vad vi konsumerar och förtjänsten av detta har vi valt att investera utomlands istället för att återinvestera i Sverige AB. Dessutom har inte några andra valt att investera i Sverige AB vilket gjort att det blivit allt billigare relativt omvärlden, speciellt jämfört med USA.
Det har lett till att vi nu kan köpa Sverige AB till ett attraktivt pris. Istället för att hoppas på en ”the greater fool” som köper våra dyra amerikanska aktier till ett ännu högre pris kan vi välja att investera där vår avkastning drivs av framtida vinster istället. Det gör att idag är det ett bra tillfälle att ta i akt och investera på hemmaplan istället för att förbarma oss över den svaga kronan och Stockholmsbörsen.