Försvinner momentumeffekten i aktier?

Jag har på sista tiden läst ett antal inlägg som varit kritiska till momentumeffekten, speciellt i aktier. Ett riktigt bra inlägg som behandlar detta är på bloggen Philosophical economics där bloggaren aka Twitter-profilen Jesse Livermore skrivit om faran med långa backtester och en försvinnande effekt. Ett exempel han tar upp är dagligt och kort momentum, alltså att man kan fortsätta köpa en aktie dagen efter den gått upp och sälja den om den gått ner, och hur den effekten sakta försvann under 80- och 90-tal. Detta och kortsiktig trendföljning är effekter som succesivt försvunnit, men som tidigare utnyttjades av framgångsrika kvantitativa investerare så som matematikern och miljardären Jim Simons (vars teorier inom topologi och dess tillämpning i fysik ligger på min läslista för julen). Nu menar Jesse Livermore att längre momentumeffekter också börjar försvinna då allt fler börjar utnyttja dessa.

Till sin hjälp använder han Fama-French data för momentumaktier med portföljer som utvärderar prisuppgången de senaste 12 månaderna minus den senaste månaden. Varje månad köper man de aktier som gått upp mest av alla aktier, 10 % i detta fall, och håller tills nästa månad. Detta har gett en otroligt bra avkastning under varje årtionde fram tills år 2000. Sedan dess däremot så har effekten börjat avta. Nedan visas topp 10 % av alla aktier värdeviktade jämfört med marknaden. Vi ser att sedan år 2000 så har utvecklingen varit likvärdig.

Data: Fama-French

Effekten i det likaviktade index höll i sig till 2005, mycket på grund av den stora omställning som skedde under 2000-2005 efter IT-bubblan. Därefter så har också momentumeffekten försvunnit där och de tio senaste året så har marknaden gått bättre än momentumaktier.

Data: Fama-French

Förklaringen för att effekterna har försvunnit på den amerikanska marknaden ses som ett resultat av att fenomenet nu är känt och att det finns så mycket akademiska studier på det så att nu allt för många försöker utnyttja detta.

I svenskt kontext så är det svårare att ha lika utförlig data. Tur nog så har vi nyfikna studenter som också vill veta om dessa effekter uppstår och är bestående samt banker som vill ta fram nya investeringsprodukter. Jag sökte runt lite på Uppsatser.se och hittade en ny studie som kom i år av John Eriksson och Alexander Hallak på Handels i Stockholm. Den heter “Riding the Market: The Applied Momentum Strategy on OMXS”.  Det intressanta med deras approach är just att undersöka om privata investerare kan utnyttja denna effekt och investera efter en momentumstrategi. Resultaten de fann visas i tabellen nedan för perioden 1995-2014:

Källa: Riding the Market: The Applied Momentum Strategy on OMXS

Som i långa tester i USA så gav en momentumstrategi ungefär det dubbla avkastningen mot index om man håller aktierna i 3 månader och utvärderar dem på 12 månaders avkastning. Däremot, inräknat en kapitalskatt på 30 % och transaktionskostnader minskar avkastningen till 10,31 % per år vs 7 % för index. Fortfarande högre men inte så mycket. Nu med investeringssparkonto kommer man runt detta, men det ledde till att skribenterna av rapporten ändå var tveksamma till om denna strategi var bra för privata investerare.

Nordea har skapat en smart-beta produkt för just momentuminvesteringar baserat på liknande resultat. Deras smart-beta index investerar varje kvartal i de 30 av 120 mest omsatta aktierna på Stockholmsbörsen (nästan hela large och mid cap) som gått upp mest senaste året. Under de senaste tio åren har det gett bättre avkastning än index men det finns intressanta aspekter. Dels är det att deras momentumindex har gått riktigt bra i slutet av en bull market, så som 2006-2007 och 2014-2015, vilket under 2008-2009 ledde till ett större prisfall än övriga marknaden. Under resten av marknadscykeln så har den inte gått vidare mycket bättre. Under de 10 åren 2003-2012 så presterade den likvärdigt med index och det är bara om man lägger till de senaste 3 åren som man kan se en större skillnad. Däremot så har den gått bra sedan start och har gått 26 procentenheter bättre än OMXS30 sedan starten den 2:a juli i år.

I USA finns också liknande smart-beta produkter där iShares har en momentum ETF. Denna har också gått bra i år och är upp med 8,4 %. I jämförelse så är både deras likaviktade ETF och värde ETF ner under året och skillnaden mellan momentum och värde är 13 procentenheter för i år. Denna momentumeffekt kan ses i graferna ovan från Fama-French data där momentum dragit iväg lite medan marknaden svängt ner (notera att grafen sträcker sig till i juli i år).

Så man kan notera att det är lätt att ha dragits med över att momentum har gått så bra i år. Jag själv har grämt mig för att inte utnyttjat det bättre. Men kollar vi på historiken för de senaste 10 åren så skedde det senaste år 2006-2007 och i grafen för USA ovan så ser man att momentumaktier drog ifrån samtidigt som resten av marknaden föll under 2007 och 2008, för att sedan komma ikapp och förlora mer än halva sitt värde. Som många gånger nämnt i dessa sammanhang så är momentum en mer riskfylld strategi och de större uppgångarna har många gånger parerats med en större nedgång.

Den stora frågan är om det är värt att använda en ren momentumstrategi på aktier. Momentumeffekten har varit stark på sista tiden, men det kan också vara en effekt av en bull-market, då vi både under åren innan toppen år 2000 och 2007 såg en ordentlig momentumeffekt som sedan försvann i efterkommande bear market. Om momentumeffekten allt mer börjar försvinna i USA så är det svårt att se om den kommer att finnas kvar här under längre tid, speciellt nu när nya smart-beta produkter baserat på den idéen kommer. Denna smart-beta produkt likt de som finns för investmentbolag kan båda vara en “crowded trade”. Utöver det tillkommer den höga avgiften som en momentumportfölj innebär då bäst avkastning fås vid regelbundna byten varje månad eller kvartal.

Med tanke på den stora uppgången som skett senaste tiden i momentum så kan det vara intressant att kolla på de nuvarande topp 10 aktierna efter uppgång på Stockholmsbörsen. Kollar man noga så är det inga direkta aktier som någon vettig människa skulle investera i. Intressant nog så har också 6 av 10 aktier gått ner med -20 % eller mer från toppnivåerna de senaste 3 månaderna. Nästan alla dessa bolags nyckeltal rankar som de lägst presterande efter alla värdetal i “What works on wall street” förutom deras momentum. Därför är det svårt att sen en hållbar utveckling för dessa bolag framöver.

Frågan är återigen om momentumeffekten kommer att fortsätta och om det är lönt att satsa på. Speciellt också nu när det är aktier som man i övrigt skulle gå kort i med efter diverse värdestrategier. Skulle det varit motiverat att ligga fortsatt investerad i haussade IT-bolag under IT-bubblan tills det vänder eller hade det varit bättre att hoppa av i tid? Min tanke har varit att implementera en stop-loss för att lösa problemet, men frågan är om denna strategi med hög omsättning är försvarbar.

Jag kan mycket väl tro att en effekt som momentum på individuella aktier kan försvinna mer än en effekt som värde. Listan ovan skapas just av denna effekt och haussade bolag, men det kan mycket väl leda till att man också får följa med neråt när haussen är över. Värdeinvestering baserar sig på att köpa billiga bolag och inte bolag på spekulation, medan mer spekulativa strategier som momentum kan lättare effektiviseras bort. Det viktiga är alltid att hitta en strategi man är nöjd med, tror på och följer i vått och torrt. Jag tror mycket mer att man kan börja tvivla om man sitter på en massa förhoppningsbolag i jämförelse med värdebolag, det gjorde jag själv i alla fall under året. Däremot tror jag på en kombination av värde och momentum, då det är vettigt att köpa billiga bolag som håller på att värderas upp.

Vi får se om momentumeffekten försvinner i aktier. Själv kommer jag fortsätta testa min momentumportfölj med stop-loss ett litet tag till, mest för att se hur effektivt det är. Notera också att detta inlägg endast handlar om momentum för enskilda aktier. I fallet om momentum för marknader tror jag däremot det är lite annorlunda. 

Lämna en kommentar

E-postadressen publiceras inte. Obligatoriska fält är märkta *