Min kvantitativa investeringsstrategi – Fair companies at wonderful prices

Jag har fått lite frågor om vad min kvantitativa investeringsstrategi är och tänkte i detta inlägg beskriva vad jag investerar efter för tillfället. Notera att jag just är inne i en period där jag läser mycket litteratur om kvantitativ värdeinvestering, vilket kan göra att denna ändras under våren. Däremot är denna investeringsstrategi den bästa som jag kommit fram till i dagsläget och baserar sig på Tobias Carlisle och Tim du Toits forskning. Detta inlägg är baserat på vad som står i Carlisles bok Deep value, så läs gärna denna om du vill veta mer.

Strategin är som följer: Fair companies at wonderful prices.

Det innebär helt enkelt att köpa billiga, helt okej företag. Det hela har sin början i Grahams net-nets, att köpa billiga bolag i förhållande till deras omsättningstillgångar minus skulder. Detta är den strategi som Graham använde, och sedan Buffett använde i början av sin karriär. Det är också den strategi som Joel Greenblatt som jag ska skriva mer om använde. De kom helt enkelt fram till att billiga, utbombade företag var så pass lågt prissatta så i många fall fanns det ingen annan väg än upp. Dessa bolag var till och med prissatta under deras likvideringsvärde, så om bolaget såldes eller sattes i konkurs så skulle ägarna få tillbaka mer än vad aktien var värd. Det enda svåra med denna strategi är att de inte finns så många bolag idag och att dessa bolag är oftast marknadens ”förlorare”. Breddar man måttet och endast kollar på låga P/B-bolag så finner man idag bolag som Eniro och oljebolag, alla med tveksamma utsikter. Det kan kännas svårt att investera i dessa, även om det på sikt leder till avkastning över marknaden. Dessutom så går det inte så bra att investera i net-nets om man har mycket kapital då bolagen oftast är små. Detta gjorde att flera av ovan nämnda värdeinvesterarna bytte inriktning.

Buffett gick över till att titta efter bolag som gick att få långt under dess intrinsic value, eller inneboende värde på svenska. Det var undervärderade företag, som av någon anledning inte gillades av marknaden. Ett känt exempel är American Express, som var i blåsvädret på grund av deras inspektörer hade godkänt ett stort bedrägeri. Dessa hade tappat trovärdigheten i detta, men deras andra verksamheter rullade på med fortsatt förtroende, något som Buffett identifierade och slog till. Därefter gick han över till att endast investera i underbara företag till attraktiva priser, hans kända citat ”Wonderful companies at fair prices”. Det är något många bloggare och investerare försöker efterlikna, går på avkastning på kapital (ROC) och vinsttillväxt. Detta är däremot något mycket svårt, vilket har gjort att Graham och Buffett sent i sina karriärer rekommenderar hellre indexfonder än att försöka identifiera bra bolag. T.ex. H&M har de senaste 5 åren gett exakt lika mycket avkastning som index, trots otroligt hög ROC.

Joel Greenblatt, som skrev boken ”The Little Book that beats the market” försökte kvantifiera Buffetts och Grahams regler och hitta ”wonderful companies at wonderful prices”. För att hitta billiga bolag så sorterade han alla företag efter EBIT/EV, vilket är rörelseresultatet innan räntor och skatt delat på det totala företagsvärdet (marknadsvärde + nettoskuld). Det är ett bredare mått än P/E som också bakar in skuldsättningen. För att sedan hitta bra bolag så sorterade han alla bolag efter deras avkastning på det investerade kapitalet (ROIC). Dessa två rankingar lades ihop och de bolag som fås av denna Magic formula var billiga bolag med hög avkastning på kapital.

Därefter kom Tobias Carlisle. Han insåg något som Graham hade insett redan på 30-talet: Det bästa sättet att slå marknaden är att köpa billiga bolag. Han jämförde hur det var att skippa ROIC komponenten i Magic formula och endast köpa billiga bolag och fick ännu högre avkastning. Han kom fram till att köpa de billigaste bolagen enligt EBIT/EV är den bäst avkastande strategin av de alla. Anledningen till att ROIC inte skapade så bra avkastning var något som kallas ”mean reversion”. Det innebär att företag helt enkelt tappar sin förmåga att skapa hög avkastning på kapital, antingen då flera aktörer går in eller av någon annan anledning. Det är något som är väl studerat inom mikroekonomin, finns det hög avkastning av kapital i en marknad går flera bolag in i denna. Det enda som strider mot detta är konkurrensfördelar, men att identifiera dessa är ytterst svårt. Ett bra exempel på detta är mobilmarknaden. För tio år sedan så gjorde Nokia nästan alla vinst inom sektorn, idag är det Apple och om tio år så kan det vara något annat bolag. ”Bra bolag” är också oftast inprisat i marknadspriset, och överdrivs oftast. Så därför är det bäst att göra som Graham, tidiga Buffett och tidiga Greenblatt och investera i billiga bolag, eller ”fair companies at wonderful prices”.

Nu till en liten twist. Det är så att värdestrategier är bra, det finns mycket forskning inom det och Wall Streets mest framgångsrika investerare har använt sig av det. Däremot så finns det en till marknadsanomalitet som forskningen har hittat, nämligen att vinnare förblir vinnare. Det innebär helt enkelt att de företag som gått upp mest har en tendens att fortsätta att gå upp inom snar framtid. Detta är något bl.a. Tim du Toit och Patrik O’Shaugnessy har utrett och insett att kombinera värde och momentum har gett riktigt bra resultat. Tim du Toit testade att investera i de 20 % av aktier som gått bäst de 6 föregående månaderna bland de 20 % lägst värderade bolag enligt EBIT/EV i Europa och fick 18 % överavkastning mot index 1999-2011 jämfört med 13,8 % för endast EBIT/EV. På så sätt köper man endast vinnarna och undviker de som sjunker i värde. Det känns också väldigt logiskt, köp billiga aktier som marknaden har börjat värdera upp och avvakta med de vars värdering sänks.

Så min kombinerade strategi är att köpa de bolag som gått upp mest av de billigaste EBIT/EV bolag som finns på börsen. Detta görs löpande med några bolag åt gången, och varje år byts de ut mot nya bolag efter denna princip. Denna metod har gett 18 % överavkastning under åren 1999-2011 på de europeiska börserna och är den metod jag känner mig mest trygg med. Jag köper ”fair companies at wonderful prices” som marknaden har börjat notera. Det är en väl studerad modell och det är oftast bra bolag som jag tror på som jag får fram via denna.