Börsens värdering utifrån historiskt perspektiv
Det första synsättet motiverar att börsen är övervärderad utifrån marknadens värde mot både BNP, bolagens försäljning och justerade vinster över en tio-årsperiod (CAPE). Det gäller speciellt i USA, medan resten av världen är ganska lågt värderad mot dessa mått. Flera studier har visat på att köpa billiga marknader utifrån CAPE, P/B, P/S och liknande mått har slagit att köpa världsindex. Däremot är det en svår marknadstiming strategi och har någorlunda svårt att avgöra kommande års avkastning.
På längre sikt finns det en korrelation mellan marknadens värdering jämfört med BNP och efterföljande avkastning, något som Hussman har visat på. Nedan visas korrelationen mellan just dessa mått och efterföljande avkastning. Enligt denna graf bör vi vänta oss en avkastning på närmare noll procent kommande tolv år.
 |
| Källa: Hussman Strategic Advisors |
Börsens värdering utifrån aktieriskpremie
När man ska beräkna värderingen av börsen är det många som motiverar att man bör använda dagens riskfria ränta och addera en aktieriskpremie. Det historiska snittet för aktieriskpremien är 4 %, vilket är den extraavkastning man ofta fått genom att investera i aktier jämfört med obligationer.
En långsiktig ränta anses vara lika med nominell BNP tillväxt, vilket den varit nära de senaste hundra åren. Med 2 % inflation och 2 % realtillväxt hamnar den långsiktiga riskfria räntan på 4 %. Dagens 10-åriga räntor ligger däremot på 1 % i Sverige och 2,5 % i USA, alltså klart under denna ränta.
Konsensus om vad som avgör avkastningen för aktier är oftast tillväxten på vinster, vilket oftast är i linje med nominell BNP tillväxt, samt utdelning och återköp. En nominell BNP tillväxt på 4 % och utdelningar och återköp på ca 3-4 % världen över ger en framtida antagen avkastning på aktier på ca 7-8 %. Med riskfria räntor på runt 2 % ger det en aktieriskpremier på ca 5-6 %, något över det historiska snittet. Men om vi istället använder en långsiktig riskfri ränta på 4 % hamnar vi nära snittet på 4 %. Alltså, om vi antar att vinsterna kan växa med 4 % per år framöver och företagen dela ut motsvarande 3-4 % av sitt börsvärde framöver är börsen okej värderad i nuläget.
Börsens värdering utifrån DCF
Vi kan också utföra en DCF analys, där vi beräknar vad värdet av börsen bör vara idag utifrån en tillväxt i vinster och diskonteringsränta. Diskonteringsräntan utgår som ovan från den riskfria räntan plus aktieriskpremien. Vi antar två fall; diskonteringsränta på 6 % och 8 %, där vi tagit en aktieriskpremie på 4 % och 2 respektive 4 % riskfri ränta. Ytterligare antar vi en vinsttillväxt på 4 %. Om vi gör en DCF analys och antar att P/E om 10 år kommer vara 20 så bör börsen vara värderad till P/E 25,5 (6 %) eller 22 (8 %). Om P/E istället skulle vara 15 om 10 år bör börsen idagsläget vara värderad till P/E 21,4 (6 %) och 18,5 (8 %). Med värderingar på P/E 25 i USA och runt P/E 20 i Sverige och Europa idag betyder det att börsen är ganska rättvist värderad.
Slutsats
Slutsatsen som kan dras är att USA:s börs är högt värderad utifrån mått som börsvärde mot BNP, försäljning och vinster men resten av världen är inte lika högt värderad utifrån samma mått. Om vi utgår vad värderingen bör vara förutsatt en vinsttillväxt på 4 % per år och utdelningar/återköp på 3-4 % per år är börsen okej värderad. Detsamma om vi gör en DCF-analys med en ränta på 4 % och aktieriskpremie på 4 % per år. Med dagens räntor kan också en något högre värdering motiveras, i de flesta fall kan en värdering på P/E 18-25 motiveras. Jämfört med att få en avkastning på 1-2 % i obligationer framöver är det därmed ändå ganska attraktivt att investera i aktier, också då man med en aktiv approach kan få högre avkastning. Om man investerat efter Magic formula i Japan t.ex. hade man fått en avkastning på närmare 15 % per år under en tid då börsen inte gav någon avkastning. Sen vad som egentligen kommer ske vet ingen.